타리스만

에버그란데 (헝다그룹) 이후, 중국 부동산 시장은 5조 달러에 직면

부동산 개발자들은 그동안 막대한 부채를 쌓아왔다. 이제 주택 판매는 감소중이고, 정부에선 대출 억제를 도입하며 구매자들은 높은 가격에 주저하고 있다.

 

중국의 부동산 개발회사 헝다그룹은 (에버그란데) 중국 정부가 과열된 부동산 시장을 길들이면서 최초로 심각한 상황이 주목받은 회사이다.

 

하지만 이는 마지막이 아니다.

 

많은 경제학자들이 말하는 것과 같이 중국은 역사상 유례없는 부동산 붐의 마지막 단계에 놓여있다. 노무라 홀딩스의 이코노미스트에 따르면 경기가 좋을 때 받은 5조달러 이상의 부채가 충격적인 고지서로 다가오고 있다.

 

이 부채 규모는 2016년 말의  두배이며 세계 3위 경제규모인 일본의 작년 전체 생산량보다도 많다. 

 

국제 채권 투자자들로부터 차입한 개발 회사의 5분의 2가 부채에 대해 경고 신호를 보내는 등, 글로벌 시장은 연쇄 디폴트의 가능성에 대비하고 있다.

 

중국 지도자들은 과도한 차입을 억제하기 위한 조치를 취하며 부채 해결에 점점 진지해지고 있다. 그러나 부동산 시장의 조정없이 그렇게 하는것은, 더 많은 개발자들을 파산시키고 중국 경제를 큰 도전에 직면하게 할 수 있다. 또한 세계 시장에도 영향을 줄 것이다.

 

고급 부동산 개발업체인 판타지아 홀딩스 그룹은 10월 4일 만기가 된 $206M 달러채권을 상환하지 못했다. $300B 이상의 부채를 지고있는 에버그란데는 9월말에 두 번의 채권이자 상환 마감일을 놓쳤다.

 

아시아의 정크본드 시장은 지난주에 매도 물결이 이어졌다. 금요일에 ICE BofA의 아시아 달러 회사채 지수에 포함된 중국 59개 부동산 개발회사 중 24개가 높은 채무 불이행 가능성을 나타내는 20% 이상의 회사채 수익률로 거래되었다.  

 

일부 주택 매수 수요자들은 부동산 개발 회사들이 현금을 조달하기 위해 가격을 낮추는 것을 요구하면서 관망중이다. 이러한 추세가 계속되면 잠재적인 하락세가 가속화될 수 있다.

 

부동산 서비스 회사 e-House 엔터프라이즈 홀딩스의 리서치 부서인 CRIC 데이터에 따르면, 중국의 100대 부동산 개발업체의 총매출은 9월에 전년대비 36% 감소하였다. 에버그란데, 컨츄리가든 홀딩스, China Vanke 등을 포함한 10대 개발회사의 매출로 보면 전년대비 44%나 감소하였다.

 

경제학자들은 중국 개발업체들이 여전히 비교적 건강한 상태라고 말한다. 또한 정부에서 리먼 사태와 같은 연쇄 금융위기로 번지는 것을 막기 위한 화력과 통제수단이 있다고 얘기한다.

 

지난 9월에 WSJ은 중국 중앙정부가 지방정부에 에버그란데 문제가 잠재적으로 심화될 것에 대비하라고 요청한 것을 보도했다.

 

그러나 많은 경제학자들, 투자자들 애널리스트들은 개발 업체들이 부채를 이용해서 신규 건설의 자금 이탈을 메꾸는 비즈니스 모델이 바뀔 가능성에 동의한다. 이 과정에서 어떤 개발업체들은 살아남지 못할 수 있다.

 

특히 우려되는 것은 일부 개발업체가 완공되지 않은 아파트를 미리 판매하는 "선분양"에 크게 의존하고 있는 점이다. 미국보다 중국에서 흔하게 행해지는 이 관행은, 개발 업체들이 사실상 수백만 가구로부터 무이자 대출을 끌어오는 것을 의미하므로 사업을 확장하기는 쉽지만 경기가 안좋아질 경우 아파트를 구매자에게 미완공 상태로 남겨둘 수 있다.

 

중국 국가통계국에 따르면 올해 8월까지 선분양 또는 유사한 거래방식은 이 부문에서의 가장 큰 자금 출처였다.


미중 관계에 포커스된 시카고 싱크탱크인 폴슨 연구소의 Hous Song은 "중국 부동산 시장이 이전 성장 모델로 돌아갈 수 없다"고 말했다. 그는 중국이 개발 업자들의 최근 위기를 촉발한 <3개의 레드라인>으로 알려진 기업 대출 제한 정책을 유지할 가능성이 높다고 덧붙였다. 다른 제한에 있어선 완화할 수 있다.

 

중국 정부는 명확한 공개 성명을 피했지만, 많은 경제학자들은 지도자들이 그들을 압박하는 것 외에 다른 선택지가 없다고 믿는다. 정책 입안자들은 내년 공산당 회의를 앞두고 사회 불안을 야기할 수 있는 숨겨진 리스크를 완화시키기 위해 부채와 투기에 의해 주도되는 모델을 개편하기로 결정한 것으로 보인다. 시진핑은 선례를 깨고 3선 집권을 할 것으로 예상된다.

 

정부는 주택가격의 급격한 상승 이후에 주택의 사다리가 오르지 못한 사람들이 사회적 불만을 가지는 것을 걱정한다고 경제학자들은 말한다. 대도시의 신혼 부부 수가 감소하고 있고 가정을 꾸리기 어려워지고 있다. JP 모건 자산운용에 따르면 베이징과 선전의 아파트 중위가격은 현재 평균 가정의 연간 가처분 소득의 40배에 달한다.

 

당국은 자산 시장의 리스크가 금융 시스템에 영향을 줄 것을 우려하고 있다. 그러나 개발업자들의 비즈니스 모델을 보강하고 부채를 제한하는 것은 투자를 늦추고 최소한 중국 성장을 가장 큰 견인축이었던 부동산 시장의 둔화를 초래할 것이 거의 확실하다.

 

부동산과 건설산업은 중국 경제의 큰 부분을 차지한다. Rogoff와 Yuanchen Yang의 2020년 논문에서 부동산이 중국 경제 활동의 29%를 차지한다고 추산하였는데 이는 다른 많은 국가들보다 훨씬 큰 비중이다. 주택시장의 성장 둔화는 다른 경제 부문으로 퍼질 것이고 소비자 지출과 고용에도 영향을 미칠 수 있다.

 

정부 통계에 따르면 작년 말에 160만 에이커의 면적이 건설 중이었다. 이는 세계 최고층 빌딩인 두바이의 부르즈 할리파의 바닥 면적의 21000개에 맞먹는 양이다.

 

옥스포트 이코노믹스의 계산에 따르면 작년에 부과된 대출 제한 이후 주택 건설은 8월에 팬데믹 이전 수준보다 13.6% 감소하였다. 지방 정부가 개발업자들에게 토지를 매각하여 벌어들이는 수입도 전년대비 17.5% 감소하였다. 부채가 많은 지방 정부의 가장 큰 수입원은 토지 판매에 의존한다.

 

주택 경기 침체는 은행이 더 많은 부실 대출에 노출되게 한다. 무디스 애널리틱스에 따르면 6월말 중국의 $28.8T 은행 대출 중에서 부동산 대출이 (모기지, 개발자 대출) 27%를 차지했다.

 

주택시장 압력이 증가하면서 여러 연구기관과 은행들이 중국의 성장 전망을 하향 조정했다. 옥스포드 이코노믹스는 수요일에 중국의 3분기 GDP 성장률을 YoY 5%에서 3.6%로 낮췄다. 2022년 전망도 5.8%에서 5.4% 로 낮췄다.

 

1990년대만 해도 대다수 도시 거주자들은 국영 고용주가 제공하는 칙칙한 주택에 살았다. 시장 개혁은 국가를 변화시키고 더 많은 사람들이 도시로 이주했으며, 그에 따라 중국은 대량의 고품질 아파트의 신규 공급이 필요했다. 민간 개발자들이 뛰어들었다.

 

수년에 걸쳐 그들은 현대적인 고층 빌딩로 수백만 개의 집을 지었다. 중국 부동산 중개업체 Kei Holdings가 작년에 발표한 사업설명서에 따르면 2019년에 중국의 주택 판매중 신규 주택이 3/4 이상을 차지했다. 미국에서 이 비율은 12% 아래이다.

 

그 과정에서 개발 업자들은 6월말에 218억 달러 자산규모를 기록한 미국의 최대 건설업체인 DR Horton 보다도 훨씬 커졌다. 에버그란데는 3690억 달러의 자산을 보유하고 있다. 자산에는 방대한 토지와 34만 5천개의 미분양 주차공간 등이 포함되어 있다.

 

부동산 붐의 덕분에 개발 업자들은 배를 두둑히 채웠다. 최근 몇년간 정책 입안자들과 경제학자들은 시장이 투기에 의해 주도된다는 사실이 초조해지기 시작했다. 

 

중국 가계는 해외 투자가 제한되고 국내 은행 예금은 수익률이 낮다. 또 주식 시장은 경계한다. 그래서 부동산 시장에 자금이 쏠렸고 어떤 이는 실거주나 임대목적 없이도 서너채 씩을 구입하기도 했다.


개발자가 건설을 위해 더 많은 땅을 구입함에 따라 토지 판매는 국가 성장 통계를 펌핑했다. 수십명의 개발 회사 설립자들이 억만 장자 대열에 이름을 올렸다. 중국 슈퍼리그의 16개 축구 클럽 중 10개가 부동산 개발업체의 소유이다.

 

부동산 거물들은 은행 뿐 아니라 신탁회사로 알려진 그림자 금융회사들과 자산관리 상품에 그들의 저축을 투자한 개인으로부터도 차입했다. 해외에서는 국제 정크본드 시장의 중심이 되어 거래 성사를 위해 달콤한 수익률을 제공했다.

 

한 건설업체인 카이사 그룹 홀딩스는 2015년에 디폴트했지만 이후에도 계속 차입하고 확장할 수 있었다. 2년 후 21억 달러에 해당하는 25개의 토지를 구입하고 2020년에는 73억 달러의 토지를 구입하였다. 이번 여름 카이사는 200만 달러의 단기 채권을 연율 8.65% 수익률로 매각했다.

 

노무라는 6월 현재 중국 개발업체들이 5조 2천억 달러의 부채가 쌓였다고 추산했다. 그 중 은행 대출이 46%로 가장 많고 10%는 채권인데 달러표시 채권이 2170억 불이고 이 중 대다수는 정크본드 등급이다.

 

작년까지 중국의 정책 입안자들은 괜찮았다. 2020년 8월에 그들은 개발 업자의 대출을 제한하는 3가지 레드라인 규칙을 도입했다. 새로운 자금 없이 단기 채무를 지불할 수 없는 어떤 회사들은 자금 조달을 위해 아파트 가격 할인을 해야했다.

 

당국은 일부 지역에서 모기지 대출을 줄여서 수요를 억제하려고 노력했다. 국영 언론 보도에 따르면 약 12개 도시에서 투기 억제를 위해 기존주택 가격의 상한선을 제한했다. 은행 대출과 같은 자금조달 방식에 어려움이 생기면서 개발 업자들은 선분양 판매에 더욱 의존했다. 노무라의 기록에 따르면 이것이 부채의 26% 규모에 해당한다.

 

사전 판매는 계약 부채로 기록되며 에버그란데, 컨츄리 가든, china vanke, sunac china holdings, 차이나 리소스 랜드와 같은 회사들의 대차대조표에 표시되는 항목이다. FactSet 데이터에 따르면 지난 3년간 이 다섯 회사의 계약 부채는 42% 증가하여 6월말 기준 3410억 달러가 되었다.

 

개발자들은 또한 선분양처럼 부채로 엄격하게 카운트되지 않는 다른 방식들을 이용했는데 이를 테면 지불에 오랜 시간이 걸리는 비즈니스 파트너로부터의 차입이다. 최근 골드만 삭스 분석가들은 에버그란데가 주택 구매자들의 대출을 돕는 모기지 보증을 포함하여 1560억 달러의 부외 부채 및 우발 부채가 있는 것으로 추산하였다.


개발 업자와 중국 주택 시장의 또다른 문제는 부동산 붐을 불러일으킨 추세의 전환이다. 중국의 인구는 고령화되고 있다. 노동력은 2012년부터 감소중이며 작년 공식 예측에서는 2027년에 인구가 정점을 찍을 것으로 전망했다.

 

Mr. Rogoff와 Ms. Yang에 따르면 중국 도시 가정의 주택 소유 비율은 이미 90% 이상이며 전 세계에서 가장 높다. 2018년 말에 주택 구매의 87%는 기존 주택 보유자의 추가 매수였다.

 

캐피탈 이코노믹스의 경제학자 Julian Evans-Pritchard는 그의 회사가 개발 업자들의 현금 보유로 채무를 이행할 수 있는지 살펴보았고 대부분은 디폴트 위기에 놓여있다고 생각하지 않는다고 말했다. 그러나 인구 통계와 국내 이주 감소 통계를 인용하면서 "우리는 향후 10년간 주택 실수요가 감소할 전환점에 와있다. 그들은 줄어드는 파이를 놓고 싸울 것이다" 라고 말했다.

 

상하이에 거주하는 33세 변호사인 Deng Lin은 올여름 쌍둥이를 출산한 후 자신이 소유한 부동산 두 개를 팔아 더 큰 집을 살 계획이었다. 정부의 부채 단속은 침실 3개로 업그레이드 하려는 그녀의 계획을 무산시킬 위험이 있다. 그녀는 186만 달러의 비용이 들 것으로 계산한다.

 

강화된 모기지 규정은 그녀가 80%를 선지급 해야함을 의미한다. 은행은 그녀의 대출 승인을 하는데 더뎠다. 그녀는 "시장에 불확실성이 너무 많아요" 라고 이야기한다.

 

 

<출처 : WSJ Anniek Bao>

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